欧洲主权债务深陷泥潭，美国经济持续萎靡，中国经济增速连续下滑，期望的美国QE3没有推出，欧洲债务谈判没有实质性进展，还有中国地方融资平台问题、地产商资金链断裂问题，一系列的重大利空一时间充斥市场，造成全球资本市场大幅动荡。在此背景下，实行了一年的紧缩货币政策或将出现微调，货币政政策目标可能由治理通胀转换为稳定经济增长。

    短期内通胀已经见顶

    去年下半年以来，我国通胀逐月严重。

    目前，以上三个方面的问题发生了很大变化，甚至逆转。首先，食品以及农产品价格经过一年多来的大幅上涨，已经缩小了工农产品的价格剪刀差，短期内大幅上涨的可能性极小；其中，部分地区近期猪肉价格出现了较大的回调，也抑制了之前一段时间因猪肉价格引起的食品连锁涨价。

    第二，政府一般在年初提高最低工资水平；用工荒基本缓和，市场提高低工资劳动者的工资水平也将告一段落。

    第三，资源品价格进入下降通道，输入性通胀将转向。目前欧美经济萎靡不振导致需求下降，资源品价格下降。9月21日，美国宣布采取扭曲操作以刺激经济。没有推出QE3，美元资产没有被稀释，就会推动美元上涨，以美元计价、目前在高位的大宗商品价格将被抑制。未来一年美国将进入总统选举，不管是民主党还是共和党都会采取措施或者提出政策，抑制石油价格上涨。同时，我国4万亿元刺激措施已经结束，固定资产投资增速已经回到正常轨道，之前产能迅速扩张可能导致产能过剩，供给大于需求。另外，从1999年开始，12年来一直处于上升通道的有色金属、石油、黄金等资源品目前都处于相对高位，周期性上涨过程已到顶峰，将进入下跌通道。

    紧缩政策副作用日益严重

    为了治理通胀，去年下半年以来，我国货币政策一紧再紧，轮番使用数量工具和价格工具。其中尤为突出的是数量型工具，准备金率不断提高，大型金融机构达到空前的21.5%。货币增速也急剧放慢，M1从2010年的39%下降到2011年8月11%，预计将降至个位数增速，进入历史最低水平区域。这些紧缩措施在治理我国通胀中起到了积极作用，但也带来了不可忽视的副作用，逐渐造成了一些经济问题和社会问题。

    首先，我国经济增长开始连续放缓，今年二季度比去年一季度经济增速已经下降2.3个百分点；制造业PMI回落严重，已经从2009年12月的56.6下降到今年8月的50.9；2011年8月份，规模以上工业增加值同比增长13.5%，比7月份回落0.5个百分点。第二，造成中小企业资金严重短缺，一些中小企业已经出现资金链断裂的现象，发展受到严重影响。第三，一些社会问题出现，例如高利贷盛行，而相关个人或者企业到期资金不能偿还，出现债务人外逃躲债现象。第四，一些金融问题出现，利益驱使导致银行资金开始进入高利贷领域，这是极不正常的金融混乱现象。

    货币政策转换时机已到

    货币政策的目标是多重的，包括刺激经济增长、促进就业水平、治理通货膨胀等。由于各个时期经济运行状态不同，货币政策的目标也不尽相同，需要根据当期经济运行的主要矛盾来制定。当经济运行的主要矛盾开始转化为次要矛盾、原来的次要矛盾上升为主要矛盾时，就要根据新的主要矛盾转化货币政策目标，并围绕新的目标制定货币政策。

    一年多来我国以治理通胀为目标，制定了不断紧缩的货币政策，当下已经取得明显成效。我们判断通胀在一个时期内已经见顶，决定通胀的重要因素资源品即使今后有较大反复也已经进入下降通道。虽然今后一段时间食品涨价、工资提高等问题还将继续推高通胀，但是，管理层对通胀容忍度已有所提高，并且上述问题预计不会严重发作。如此一来，原来经济运行中的主要矛盾通胀问题实际上已经转化为次要矛盾，只是在目前时点上有一些不同观点罢了。而经济增长这一次要矛盾已经出现明显问题并日趋严重，实际上已经取代通胀成为主要矛盾。

    既然经济增长成为经济运行中的主要矛盾，那么，为治理通胀采取的紧缩货币政策或将结束，取而代之的是稳定经济增长需要的稳妥货币政策。当然，针对还可能反复的通胀问题，紧缩政策还不宜完全放开。